日報：銀行為什么不能有效傳遞政策制定者的意圖？中國的經(jīng)驗、教訓(xùn)能有哪些啟示？

　　周小川：這是因為銀行體系面臨著四大問題：一是銀行資產(chǎn)質(zhì)量問題，銀行忙于修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表。二是巴塞爾協(xié)議Ⅲ的實施導(dǎo)致資本充足率要求上升，銀行缺乏足夠的資本支持信貸擴張。三是監(jiān)管措施在危機期間出現(xiàn)收緊，人們希望監(jiān)管政策是逆周期的，但事實上經(jīng)常出現(xiàn)順周期的情況。四是融資問題，銀行間市場和債券市場受危機影響都很不活躍，限制了銀行的融資能力，例如歐元區(qū)的銀行間市場就出現(xiàn)了跨國流動性不足。

　　在上述“增長—財政—銀行”三連環(huán)惡性循環(huán)的背景下，政策制定者能夠做些什么呢？傳統(tǒng)上，央行貨幣政策的數(shù)學(xué)模型中不考慮金融部門。這些模型中包含了央行、企業(yè)、居民部門，但卻沒有金融市場和銀行部門。這很大程度上是因為過去我們簡單地認(rèn)為貨幣政策能夠通過銀行體系自動且順暢地傳導(dǎo)至實體經(jīng)濟的企業(yè)和居民部門。但在這次危機中，美國采取了零利率和量化寬松政策后，卻發(fā)現(xiàn)銀行部門沒有充分傳導(dǎo)，歐洲也出現(xiàn)了這種狀況。這可能說明應(yīng)重新考慮貨幣政策傳導(dǎo)問題，將金融部門行為納入到央行的貨幣政策模型中去。有些人對這一現(xiàn)象進(jìn)行了研究，并認(rèn)為需要考慮對銀行體系給出激勵機制。

　　日報：你說的這種激勵機制有哪些內(nèi)容？在中國過去的改革中是否有過應(yīng)用？

　　周小川：首先，當(dāng)前大家重點關(guān)注的方法是向弱的銀行注資。但并非表現(xiàn)消極的銀行都是因為資本不足。有的銀行是愿意擴大信貸的，但資本不支持，對這類銀行注資是有用的；也有的銀行是受有毒可疑資產(chǎn)的困擾，即使進(jìn)行注資也不能馬上修復(fù)，可能需對其實施有毒資產(chǎn)剝離，從而使其輕裝上陣，會更有效。中國曾經(jīng)歷過這種狀況。

　　其次，銀行業(yè)的利差大小對信貸積極性是有激勵作用的，這要看有無調(diào)節(jié)利差的手段。過去，主流觀點是不支持央行調(diào)控利差的，但近來歐央行的LTRO似包含這種激勵。

　　再有，零利率會鼓勵銀行囤積現(xiàn)金，因為資金來源是近乎零成本的，現(xiàn)金囤積有助于銀行應(yīng)對風(fēng)險，而不一定要貸出去。經(jīng)濟學(xué)界一直都對流動性陷阱和零下界利率有不少討論。是否應(yīng)該避免出現(xiàn)零利率？即在利率下降到較低水平時（比如2%），就切換到數(shù)量寬松政策，而不是降到零利率后再去搞數(shù)量寬松，那時可能就為時已晚了。

　　總之，這次危機會帶來不少新挑戰(zhàn)、新課題，需要研究銀行體系在特殊情況下的行為和響應(yīng)方式。

　　亞洲金融危機中的部分亞洲國家銀行業(yè)曾面臨類似的困境。當(dāng)時，也存在經(jīng)濟增長緩慢、通貨緊縮、銀行“技術(shù)性破產(chǎn)”等一系列問題。

　　歐債危機的一個啟示：

　　政府債務(wù)宜集中于國內(nèi)

　　日報：激勵機制設(shè)計的思維框架是否也能引用到對于歐債危機的解救之中？是否可以用來推動一個國家的“債務(wù)自律”？

　　周小川：許多國家認(rèn)識到必須進(jìn)行財政整頓，但公眾卻存在抵觸情緒，所以就存在沖突。那么如何能有助于國內(nèi)形成共識去勇渡難關(guān)呢？

　　不同的經(jīng)濟體有不同的公共債務(wù)占GDP比率，同時這些經(jīng)濟體的內(nèi)債和外債所占比例也有所不同。例如，日本和意大利的大部分債務(wù)都是本國居民購買，而希臘國債的外國投資者比重很高。這些國家面對的難點是不同的。如果債務(wù)以本國持有為主，雖然問題嚴(yán)重，但收入分配基本限于國內(nèi)公眾或國內(nèi)的代際之間，自己人之間形成共識會相對容易一些，道德風(fēng)險小一些，不會給全球經(jīng)濟造成太大風(fēng)險。這樣做也有利于形成公共債務(wù)的定價機制。

　　另一考慮是可以促進(jìn)政策選擇的共識機制。除了債務(wù)的多少，還有消化債務(wù)的時間表，如果一部分人認(rèn)為當(dāng)前不能過度緊縮而要中期實現(xiàn)緊縮和整頓，就要在國內(nèi)促成共識，拿出保證或質(zhì)押。而現(xiàn)在的情況是，一方面政府實施財政整頓政策，另一方面公眾卻走上大街向外國勢力抗議。